Eric Winograd 聯博美國資深經濟學家

美國聯準會在6月14日再度宣佈升息，聯準兩難符合市場預期。會升儘管表面看似平靜，面臨但事實上聯準會正面臨美國經濟的局面兩難態勢，其未來發展將大幅影響政策走向。聯準兩難

聯準會的會升經濟模型主要考量失業率與通膨率兩者間的消長。倘若就業市場吃緊 (亦即實際失業率低於自然失業率)，面臨通膨率便會上升，局面而兩者間的聯準兩難消長，即成為聯準會的會升決策依據；換句話說，當失業率低，面臨通膨率上升，局面升息則自然成為了聯準會的聯準兩難選擇。

然而，會升當前經濟情況並非如此，面臨因為失業率與通膨率皆過低。目前失業率為4.3%，低於聯準會的自然失業率預估值，而最新公佈的消費者物價指數 (Consumer Price Index, CPI) 亦顯示出通膨率已連續3個月走緩。此外，聯準會常用的通膨指標，核心個人消費支出 (Core Personal Consumption Expenditures) 目前約為1.5%，遠低於聯準會的通膨目標 (2%)，且浮現進一步走低的跡象 （見下圖）。

失業率與通膨率為何同時下降？對貨幣政策又有何影響？聯博提出了以下幾個可能的解釋：

就業市場不如想像中強勁：低失業率可能誇大了就業市場的強勁程度。市場上或許還有部分日後仍可能重返就業市場的勞工，意味著企業尚無須將工資提高至能讓通膨上揚的程度。而目前低度就業率 (Underemployment，亦即期望擁有全職工作的兼職勞工之比例) 仍高於金融風暴前水平的情況，正可說明這個現象。

暫時性的通膨影響：部分暫時性因素可能使得通膨率面臨下滑的壓力。例如，近期電信業者廣推手機吃到飽方案，拉低了過去3個月的通訊服務價格增幅，因此在過渡期後，整體通膨率可望再度走升。

經濟成長不如預期：美國第1季經濟成長率不盡理想，亦可能是造成通膨率疲軟的原因之一。企業可能在銷售業績不如預期的情況下，採取降價措施，尤其是面臨電商激烈競爭的百貨業者。

經濟成長率與通膨率間的關係減弱：目前經濟成長率與通膨率間的關係可能已不如以前強勁，而此解釋亦是聯準會最擔心的情況，倘若屬實，聯準會未來則必須重新思考如何制訂其貨幣政策。

儘管如此，答案目前仍不明確；每個解釋皆有證據佐證，但也可能是部分現象同時作用所造成的結果。

聯準會未來的方向

有鑑於目前局勢尚不明朗，預測聯準會的貨幣政策路線難度較過去幾個月高，且由於失業率與通膨率皆未到達其目標，聯準會的對策立場仍亦是個未知數。

目前聯準會似乎仍將重點放在失業率的下降，且認為問題僅出在暫時性因素。因此，根據聯準會的最新預測與主席葉倫 (Janet Yellen) 的評論，聯博預期聯準會將持續升息；畢竟在歷經過去兩次升息後，金融狀況絲毫沒有因而緊縮，故升息並沒有明顯的實質成本產生。倘若真是如此，再加上升息可望有助於穩定中期前景，聯準會將來則可能再升息數次。

根據聯博的基本假設，聯準會今年將再升息一次，並同時開始縮減資產負債表規模。但若未來幾個月通膨率尚未開始回溫，聯博則將必須調整其觀點。

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